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    自2003年开始的本轮经济增长高潮，到去年6月已达到繁荣的顶点，6月以后开始逐步下滑，表现为工业生产与投资速度的回落。去年6月的工业增长率是19.4％，到12月已下滑到17.4％，进入今年头两个月，又进一步下滑到15.4％，固定资产投资增速则从去年前6个月的26.7％，下滑到今年头两个月的24.3％。对于工业与投资增速的
下滑趋势是否会延续，是否是经济逐步进入衰退的标志，目前许多人不这么看，因为毕竟目前投资、消费和工业的增长速度还不算很低，又有年初以来的南方雪灾和煤电短缺等短期因素影响，但至少有两个方面的指标是支持经济减速会持续下去的判断。

    第一个是新上项目投资的增长率，这是投资的先行指标，可以看成未来投资增长的动向。虽然去年前11个月的新上项目投资增长率还高达28.3％，但2006年前11个月只有3.7％，因此去年的较高增长是受到了前面出现明显低谷的影响。2006年政府为了防止投资过热，曾对新上项目采取了许多严格控制措施，导致了新上项目投资增长的低谷，去年则没有这个因素，因此去年的新上项目投资可以基本反映出投资增长的内生需求。如果这么看投资，就应该把两年的新上项目投资增长率相加后看平均值，而这个平均值是16％，这也预示着未来一、两年内的投资完成额增长率可能只有16％，这和2003年上半年70.5％的新上项目投资增长率比较，已经可以看出本轮周期已逐步进入尾声。

    从今年头两个月的新上项目投资增长率看，未来投资下滑的趋势就更加明显。头两个月新上项目投资的增长率是负2.6％，而去年头两个月的下降幅度更大，是负的35.8％，两年平均的新上项目投资增长率是负的19.2％，这说明经济增长中的内生性投资需求，在明年就可能出现大幅度的负增长。

    此外，到2月末的城镇施工项目计划总投资，即目前正在施工项目的未完成投资总额，已经下降到只有13万亿元，仅相当于去年城镇投资完成额的111％，说明目前城镇未完成的项目投资按目前的施工能力看，今年内就基本可以结束了，明年的投资增长率高低，则取决于新上项目投资的增长情况。而2005年的施工项目计划总投资还有16.5万亿元，相当于当年城镇投资完成额的220％，至少还需要干两年。

    新上项目投资额的大幅度负增长和在建规模缩减，说明今年的投资增长率下滑会是持续性的，到了明年则会是较大幅度的。

    第二个导致经济增长减速的因素是贸易。由于美国次贷危机的影响正在扩大，对中国出口产品的需求已经开始明显减弱。去年一季度中国对美出口增长率还在20％以上，到年末下降到6.8％，而今年头两个月已经下降到“零”增长。与此相伴随，中国的贸易顺差今年头两个月也出现了大幅度缩减，去年月均贸易顺差额在220亿美元左右，但是今年头两个月平均只有140亿美元，其中2月份只有85.5亿美元，当月的出口增长率也只有6.5％，这是自2003年以来出口月度增长率的最低点。出口需求减速也开始向工业生产传导，今年头两个月工业出口交货值增长率只有14.8％，已经低于同期工业增长率，这也是5年来所未有的。

    有人认为由于美联储和西方各大国央行联手救市，这场由次级债所引起的危机很快能过去，不会成燎原之势。而我认为问题可能不会这么简单。一是次债的还债高峰是在今年6月前后，目前还不是高潮。二是还没有到高潮的时候，美联储的减息空间就已经很小了，到高潮时还能有什么更好的办法？三是美联储在减息，金融市场却由于风险越来越高而不断进行自主性紧缩。自去年7月以来美国次贷危机爆发后，美国基础利率与伦敦3个月同业拆借利率的利差在5个月内就拉高到100个基点，而正常情况下是高出20个基点，到今年3月14日，伦敦3个月同业拆借利率已经上升到5.9％，加上美联储最近一次降息，利差已经拉高到365个基点，这种情况如果持续下去，迟早会像当年日本金融危机那样，即由于金融市场紧缩导致金融市场和产业经济都得不到有效的资金支持，而把经济不断拉向低谷，即使央行把利率降到接近于“零”也无济于事。

    投资和出口是拉动本轮经济增长高潮能够持续5年之久的两大基本需求因素，如果这两大需求在今年乃至明年继续显著下滑，中国就真是遇到“内外需紧缩双碰头”这种最不利的情况了。如果说去年我们还有理由争论中国经济是“趋冷”还是“趋热”，那么目前我们应该结束这个争论了，并且也许应该立即采取“从宽”的宏观调控 (续)